УДК 338.435

 

О. В. Мельник,

к. е. н., доцент кафедри стратегії підприємств,

ДВНЗ «КНЕУ ім. В. Гетьмана»

 

БАГАТОФАКТОРНА ІНТЕРПРЕТАЦІЯ АНАЛІТИЧНОЇ МОДЕЛІ ОЦІНЮВАННЯ ЕКОНОМІЧНОГО ПРИБУТКУ ПІДПРИЄМСТВА

 

Oksana Melnyk

Candidate of Economic Sciences, Associate Professor of the Department of Enterprise Strategy

Kyiv National Economics University named after V.P. Hetman

 

MULTI-FACTOR INTERPRETATION OF ANALYTICAL MODEL OF ESTIMATING THE ECONOMIC PROFIT OF THE ENTERPRISE

 

У статті представлено результати упорядкування базової факторної інтерпретації показника економічного прибутку та авторське бачення багатофакторного аналізу даної аналітичної конструкції. Імплементація авторських аналітичних удосконалень у базовий зміст розрахунку індексу стійкості зростання (SGI) дозволило аргументувати модифікований варіант розрахунку SGI з урахуванням пропонованих новацій. Представлено сучасні аналітичні моделі (остаточного прибутку, економічної доданої вартості, грошової доданої вартості), які по суті є вимірниками економічного прибутку.

 

The article presents the results of streamlining the basic factor interpretation of the economic profit indicator and the author's vision of the multifactor analysis of this analytical design.  The implementation of the author's analytical enhancements to the basic content of SGI calculations made it possible to argue for a modified SGI calculation option based on the proposed innovations.  It presents modern analytical models (final profit, economic value added, monetary value added), which are in essence measures of economic profit.

 

Ключові слова: економічний прибуток, індекс стійкості зростання, остаточний прибуток, економічна додана вартість, грошова додана вартість.

 

Keywords: economic profit, growth sustainability index, final profit, economic value added, monetary value added.

 

 

Постановка проблеми. Прибуток є однією з базових економічних категорій, що у практиці господарювання розглядається як кінцевий фінансово-економічний результат діяльності  підприємства. Саме прибуток визначає та формалізує цільові орієнтири для менеджменту підприємств, а його динаміка сигналізує про якість та ефективність управлінських рішень у різних сферах функціонування та розвитку бізнес-організацій.

Змістовна багатоаспектність прибутку характеризується його видами, які виступають характеристиками діяльності підприємства у фінансовому, бухгалтерському та економічному аспектах. Одним із видів прибутку, визначення якого є недостатньо розповсюдженим у практиці діяльності вітчизняного бізнесу є економічний прибуток.

Аналіз останніх досліджень та публікацій. Концепція економічного прибутку розроблена А. Маршалом у 60 – 70 роках ХІХ ст., а свого динамічного розвитку набула  у наукових працях Е. Едвардса та П. Белла [9], Е. Фами [10], М. Міллера та Ф. Модильяні [12], Дж. Гранта [11], Б. Стюарта [14], Т. Коупленда, Т. Коллєра, Дж. Мурріна [6], С. Пінмена та Т. Сугіанніса [8], Д. Волкова [1], І. Івашковської [4, 5], ін. 

Мета статті. Використання концепції економічного  прибутку в практиці діяльності реальних бізнес-структур потребує чітких аналітичних інструментів, які дозволяють здійснювати формалізацію управських рішень на різних ієрархічних рівнях. У такій змістовній постановці метою даної статті є представлення багатофакторної інтерпретації економічного прибутку та визначення аналітичних можливостей її використання у різних сферах діяльності підприємства.

Виклад основного матеріалу. Економічний прибуток або управлінський, підприємницький[1] визначається як різниця між прибутком та витратами на капітал, що був залучений для фінансування діяльності підприємства [7, с. 101] (формула 1).

де ЕР – величина економічного прибутку;

NOPAT – прибуток від основної діяльності після оподаткування (Net Operaiting Profit After Task);

ІС – величина інвестованого капіталу (Invested Capital);

WACC –  середньозважені витрати на капітал (Weighted Average Cost оf Capital);

ROIC – рентабельність інвестованого капіталу (Return оn Invested Capital).

Різницю між рентабельністю інвестованого капіталу та середньозваженими витратами на капітал А. Маршал характеризує як необхідна норма віддачі, а сучасні дослідники використовують термін спред доходності (продуктивності) капіталу (Spred_Cap). Фактично величина Spred_Cap, а точніше її знак «+» або «–» характеризує формування або руйнування вартості, що створює інвестований (функціонуючий) капітал. Так, якщо ROIC перевищує WACC, то функціонуючий капітал формує потоки доданої вартості, якщо  WACC> ROIC, то вартість руйнується.

Однак, прибутковість інвестованого капіталу є похідною від прибутковості продажу продукції (формула 3). Відповідно, формула 2 може бути записана як представлено у формулі 4 – 5.

де Perf_Ass – коефіцієнт продуктивності функціонування активів;

 ROS – рентабельність реалізації продукції (послуг) (Return оn Invested Sales);

ROS_crit – критичне значення рентабельності реалізації продукції (послуг);

Spred_Sales – спред доходності (прибутковості) реалізації продукції (послуг).

Представлена математична багатофакторна інтерпретація економічного прибутку дозволяє зробити висновок, що базовим вартість формуючим фактором виступає спред доходності реалізації продукції (послуг), який характеризує рівень достатності прибутковості продажу. Такий рівень достатності визначається не тільки ефективністю операційної діяльності, де фактично відбувається формування поточних витрат на виробництво продукції. З точки зору впливу на спред результати (Spred_Sales) пріоритетності набувають фактори нематеріального характеру, що пов’язані із якістю капіталоутворення в інкорпорованій площині.

Щодо продуктивності функціонування активів, то введення даного фактору передбачає врахування того на скільки ефективно використовується функціонуючий капітал. Багатофакторна інтерпретація показника Perf_Ass здійснюється з урахуванням актуальності тих чи інших показників для конкретного підприємства. Тобто, якщо для підприємства є актуальною проблематика управління запасами, то має сенс ввести відповідні показники у факторну інтерпретації відповідної аналітичної моделі. Якщо основна проблематика знаходиться у площині  фінансових розрахунків, то відповідно, має сенс ввести показники, що характеризують ефективність фінансової політики у сфері дебіторської та кредиторської заборгованості. Можливий варіант багатофакторної інтерпретації  Perf_Ass представлено формулою 6.

де K_St – коефіцієнт оборотності запасів, оборотів;

– частка запасів у загальній величині оборотних активів;

r_solv – коефіцієнт платоспроможності;

r_Str.cap – коефіцієнт структури капіталу;

r_Aut – коефіцієнт автономії.

У такій змістовній постановці можна говорити про те, що величина Spred_Sales свідчить про формування (руйнування) величини економічного прибутку, а такі фактори як величина інвестованого капіталу, швидкість обороту запасів або інших елементів оборотного капіталу, платоспроможність та ліквідність, фінансовий ризик виступають драйверами зростання доданої вартості на вкладений капіталу, що вимірюється на основі економічного прибутку.

У наукових дослідженнях І. Івашковської запропоновано здійснювати розрахунок показника індексу стійкості зростання (SGI, Sustainable Growth Index,) (формула 7) [2, 3], який безпосередньо характеризує аспект зростання економічного прибутку.

де g_S – середній темп зростання обсягів продажу;

l – кількість років, протягом яких спред доходності капіталу є позитивною величиною;

k – кількість років спостережень;

ROCE_i – доходність інвестованого капіталу у році i;

WACCi – середньозважені витрати на капітал у році i.

Імплементуючи логіку розрахунку SGI у багатофакторну інтерпретацію економічного прибутку можемо говорити про те, що значення даного індексу може бути розраховано:

- по-перше, на основі величини Spred_Sales, яка як і Spred_Сар у базовій формулі 7 визначає аспект формування або руйнування доданої вартості;

- по-друге, фактори зростання можуть розглядатися в аспекті ділової активності (показники швидкості обороту); ліквідності та платоспроможності; фінансового ризику.

Формалізація авторської пропозиції представлена формулою 8, у якій індекси ділової активності, ліквідності та фінансового ризику мають бути представлені конкретними аналітичними індикаторами, в залежності від змісту багатофакторної інтерпретації Perf_Ass.

де g_bus.act – середній темп зростання показника, що характеризує ділову активність протягом досліджуваного періоду;

g_liq – середній темп зростання показника, що характеризує ліквідність та платоспроможність протягом досліджуваного періоду;

g_fin.risk – середній темп зростання показника, що характеризує фінансовий ризик протягом досліджуваного періоду.

Щодо моделей вимірювання економічного прибутку, то у сучасних наукових джерелах виділяють такі:

- модель остаточного прибутку (RIM, Residual Income Model), розробниками якої є Е. Фама, М. Міллер, Ф. Моділ’яні  Е. Едвардс, П. Белл. У змістовних межах RIM-моделі розвивається два напрямки: операційний, який базується на концепції операційного остаточного прибутку  (ReOI, Residual Operation Income) і капітальний, основою якого є чистий остаточний прибуток (RE, Residual Earnings). Показник остаточного операційного прибутку введено у науковий оборот С. Пенменом. По суті ReOI є аналогом показника економічного прибутку у версії консалтингової компанії McKinsey&Co. Інформаційна спрямованість ReOI фокусується на операційних ефектах діяльності підприємства, що зумовило у розрахунку (формули 9, 10) під інвестиціями використовувати балансову величину чистих активів.

де ЕВІ – величина чистого прибутку з урахуванням платежів за користування позиковим капіталом;

NA  - величина балансової вартості чистих активів;

ROA – рівень рентабельності чистих активів, що розрахований на основі чистого прибутку до сплати відсотків за користування позиковим капіталом.

Розвиток RE  (формули 11, 12) пов’язано з ім’ям Е. Едврдса і П. Белла, а також широко використовується консалтинговою компанією Marakon Associates. RE-модель досить часто зустрічається у наукових публікаціях як модель Едварда – Белла – Олсона (EBO, Edvards – Bell – Ohlson  valuation Model).

де NI – величина чистого прибутку;

Е – величина власного капіталу;

ROЕ – рентабельність власного капіталу за чистим прибутком;

k_Е – коефіцієнт витрат на власний капітал.

Показник RE характеризує чисті ефекти результатів діяльності підприємства безпосередньо з позицій акціонерів (власників). Тому, інвестиціями виступає величина власного капіталу, результатом – чистий прибуток, а мінімальний рівень очікуваної доходності власного капіталу вимірюється на основі витрат на власний капітал;

- модель економічної доданої вартості (EVA, Economic Value Added)  (EVA-модель). Даний показник зареєстрований торговою компанією Stern Stewart & Со та представлений у наукових працях Дж. Гранта [11] та Б. Стюарта [14]. Завдяки ефективній маркетинговій політиці у консалтинговій сфері EVA набула найбільшої популярності серед інших вимірників економічного прибутку. Фактично, даний показник є модифікованою версією остаточного операційного з відповідними корегуваннями на капітальні еквіваленти, призначенням яких є відновлення балансової величини чистих активів до їх реальної грошової оцінки, що визначається грошовими виплатами, пов’язаними з надходженням активів. Відповідно, при розрахунку  EVA актуальними стають і корегування результатної складової у вигляді показника ЕВІ;

-             модель доданої грошової вартості (CVA, Cash Value Added) (CVA-модель).  Даний показник також зустрічається у наукових джерелах під назвою остаточний грошовий потік (RCF, Residual Cash Flow) та характеризує величину остаточних грошових потоків, які генерує інвестований капітал. Принципово виділяють два напрямки розрахунку  CVA – це версія компаній Frederik Weissenrieder Consulting  та BCG (Boston Consulting Group). У версії компанії BCG показник CVA визначається за формулою 13, а основною проблемою практичного використання CVA-моделі практики визначають необхідність здійснення складних корегувань, які є необхідними для збереження змісту показника грошової доданої цінності.

Де CFBI  – величина чистих грошових потоків до процентних платежів;

INA –величина первісної вартості чистих активів.

Висновки. Узагальнюючи представлені результати багатофакторної інтерпретації моделі економічного прибутку дозволяють говорити про те, що у сфері бізнес-аналітики дані аналітичні новації виступають дієвим інструментом, що дозволяє сфокусуватися на причинних факторах, які визначають результати капіталотворення на підприємстві. Обгрунтування вибору VВМ-моделі, на основі якої буде здійснюватися вимірювання та подальший факторний аналіз визначається цільовою метою вартісного аналізу та наявністю достатньої та об’єктивної інформаційної бази для здійснення відповідних розрахунків. Практичні аспекти використання пропонованих аналітичних новацій є напрямком подальших наукових досліджень автора.

 

Список використаних джерел.

1. Волков Д. Л. Теория ценностно-ориентированного менеджмента: финансовый и бухгалтерский аспекты: [монография] / Д. Л. Волков – СПб.: Высшая школа менеджмента СПбГУ, 2008. – 320 с.

2. Ивашковская И. В. Оценка устойчивости роста компании: стейкхолдерский подход / И. В. Ивашковская // Корпоративные финансы. – 2010. – № 43 (427). – С. 14 – 18.

3. Ивашковская И. В. Устойчивый рост компании: финансовый подход / И. В. Ивашковская // Российское предпринимательство. – 2008. – Том 9. – № 3. – С. 100-104.

4. Ивашковская И. В. Финансовые измерения корпоративных стратегий. Стейкхолдерский подход: [монография] / И.В. Ивашковская. – М.: ИНФРА-М, 2008. – 319 с.

5. Ивашковская И. В. Экономическая добавленная стоимость. Концепции. Подходы. Инструменты /  И. В. Ивашковская, Е. Б, Кукина, И. В. Пенкина // Корпоративные финансы. – 2010. - № 2 (14). – С. 103 – 108.

6. Коупленд Т. Стоимость компании: оценка и управление / Т. Коупленд, Т. Колер, Дж. Мурин. - 3-е изд., перераб. и доп.: [пер. с англ.]  - М.: Олимп-Бизнес, 2005. - 576 с.

7. Кудина М.В. Теория стоимости компании: [монография] / М.В. Кудина. – М.: ИД «ФОРУМ», ИНФРА-М, 2010. – 368 с.

8. Пинмен С., Сугианнис Т. 2005. Сравнение подходов, основанных на дивидендах, денежных потоках и прибылях, к оценке собственного капитала. Российский журнал менеджмента 3 (4): 101-140.

9. Edwards E., Bell P., 1961. The Theory and Measurement of Business Income. University of California Press: Berkeley, CA.

10.  Fama E., Miller M. 1972. The Theory of Finance. Dryden Press: Hinsdale, IL.

11.  Grant J. 1997. Foundations of Economic Value Added. Frank J. Fabozzi Associates: New Hope, PA.

12.  Miller М., Modigliani F. 1961. Dividend policy, growth, and valuation ofshares. Journal of Business 34 (4): 411-433.

13.  Penman S. 1992. Return to fundamentals. Journal ofAccou f Auditing & Finance 7 (4): 465-484.

14.  Stewart B. 1999. The Quest for Value: A Guide for Senior Managers. Harper Business: N.Y.

 

References.

1. Volkov D. L. (2008) Teoriya tsennostno-oriyentirovannogo menedzhmenta: finansovyy i bukhgalterskiy aspekty. [Theory of value-oriented management: financial and accounting aspects]. SPb.: Vysshaya shkola menedzhmenta SPbGU. 320 s.

2. Ivashkovskaya I. V. (2010) Otsenka ustoychivosti rosta kompanii: steykkholderskiy podkhod [Assessment of company growth sustainability: stakeholder approach]. Korporativnyye finansy. № 43 (427). S. 14 – 18.

3. Ivashkovskaya I. V. (2008) Ustoychivyy rost kompanii: finansovyy podkhod [Sustainable company growth: financial approach]. Rossiyskoye predprinimatel'stvo. Vol. 9. № 3. S. 100-104.

4. Ivashkovskaya I. V. (2008) Finansovyye izmereniya korporativnykh strategiy. Steykkholderskiy podkhod. [Financial dimensions of corporate strategies. Stakeholder approach] M.: INFRA-M. 319 s.

5. Ivashkovskaya I. V. (2010) Ekonomicheskaya dobavlennaya stoimost'. Kontseptsii. Podkhody. Instrumenty [Economic value added. Concept. Approaches Instruments]. Korporativnyye finansy.  № 2 (14). S. 103 – 108.

6. Kouplend T. (2005) Stoimost' kompanii: otsenka i upravleniye [Company Value: Evaluation and Management]. 3-ye izd., pererab. i dop. M.: Olimp-Biznes. 576 s.

7. Kudina M.V. (2010) Teoriya stoimosti kompanii. [Theory of company value] M.: ID «FORUM», INFRA-M. 368 s.

8. Pinmen S., Sugiannis T. (2005) Sravneniye podkhodov, osnovannykh na dividendakh, denezhnykh potokakh i pribylyakh, k otsenke sobstvennogo kapitala [Comparison of approaches based on dividends, cash flows and profits, to the assessment of equity]. Rossiyskiy zhurnal menedzhmenta 3 (4): 101-140.

9. Edwards E., Bell P., (1961) The Theory and Measurement of Business Income. University of California Press: Berkeley, CA.

10.  Fama E., Miller M. (1972) The Theory of Finance. Dryden Press: Hinsdale, IL.

11.  Grant J. (1997) Foundations of Economic Value Added. Frank J. Fabozzi Associates: New Hope, PA.

12.  Miller M., Modigliani F. (1961) Dividend policy, growth, and valuation ofshares. Journal of Business 34 (4): 411-433.

13.  Penman S. (1992) Return to fundamentals. Journal ofAccou f Auditing & Finance 7 (4): 465-484.

14.  Stewart B. (1999) The Quest for Value: A Guide for Senior Managers. Harper Business: N.Y.